Strategy koopt geen bitcoin meer en zet geld in eigen preferente aandelen

Vier jaar lang draaide alles bij Strategy om één vraag: hoeveel bitcoin koopt het bedrijf van Michael Saylor er deze week bij? Dat ritme is nu doorbroken. Twee weken op rij meldde de 8-K bij de Amerikaanse toezichthouder SEC precies hetzelfde: geen bitcoin gekocht, geen bitcoin verkocht en geen enkel aandeel uitgegeven. In plaats daarvan ging er tussen 8 en 13 september 139,3 miljoen dollar aan contanten naar het terugkopen van eigen preferente aandelen.

Dat lijkt een detail, maar het is een verschuiving van formaat. De machine die Strategy groot maakte, aandelen uitgeven met premie en daarmee bitcoin kopen, staat stil in beide richtingen. Het bedrijf gebruikt nu gewoon geld op de balans om zijn eigen preferente stukken van de markt te halen, zonder aan de bitcoinvoorraad of het aantal aandelen te komen.

Wat de indiening precies zegt

Meerdere media noemden dit een pauze in het bijkopen van bitcoin, maar dat is het kleinste deel. De 8-K van 14 september beslaat drie afzonderlijke niet-gebeurtenissen. Strategy kocht geen bitcoin, verkocht geen bitcoin en verkocht geen aandelen onder zijn zogenoemde at-the-market-programma, de doorlopende verkoop van nieuwe aandelen in kleine porties op de beurs.

Wat het wel deed: 1.420.467 STRC-aandelen terugkopen voor 139,3 miljoen dollar, volledig gefinancierd uit contanten. De week ervoor was dat nog 176,3 miljoen dollar, waarna het bestuur de limiet van het terugkoopprogramma verdubbelde naar 2 miljard dollar. Sinds de start in juli is er zo’n 811,5 miljoen dollar in STRC gegaan. De contantenpositie zakte naar 1,30 miljard dollar, terwijl de aparte USD Reserve op 5,10 miljard dollar bleef staan. De aankopen kwamen dus uit werkkapitaal, niet uit de afgeschermde pot voor dividenden en rente.

Waarom terugkopen boven bijkopen gaat

De logica erachter is boekhoudkundig hard. STRC draagt vanaf september een dividend van 12 procent per jaar en heeft een nominale waarde van 100 dollar. Koopt Strategy die stukken onder pari terug, dan schrapt het toekomstige dividendverplichtingen tegen korting. Zoals 24/7 Wall St het samenvat, verlaagt het terugkopen onder de 100 dollar de uitstaande preferente stukken en “cuts future dividend payments”, oftewel het snoeit in wat het bedrijf jaarlijks moet uitkeren.

Daar zit meteen de wrijving. De hele beleggingscase van Strategy is dat het kapitaal efficiënter in bitcoin omzet dan een belegger dat zelf kan. Als het management concludeert dat de beste besteding van een dollar het terugkopen van eigen preferente aandelen is, geeft het een antwoord op een vraag over relatieve waarde die aandeelhouders juist nooit wilden stellen.

De laatste bitcoinaankoop staat al onder water

De laatste echte aankoop was op 31 augustus, toen Strategy 4.603 bitcoin kocht voor ongeveer 370 miljoen dollar tegen 80.318 dollar per stuk, na een pauze van tien weken. Bij een koers in de 77.000 dollar staat die aankoop nu licht onder water. Dat het gemiddelde over de hele positie op 75.412 dollar ligt, houdt het totaalplaatje net boven de kostprijs.

Het stilvallen van het at-the-market-programma is het meest veelzeggend. Voor een bedrijf waarvan de kern was: aandelen uitgeven met premie om bitcoin te kopen, is een week zonder enige uitgifte een verandering van toestand. De ene lezing: het management wil bij de huidige koers niet verwateren, nu de premie op de nettovermogenswaarde is weggesmolten. De ongemakkelijker lezing: dit is het belangrijkste financieringskanaal, en wie dat niet gebruikt, heeft minder knoppen om aan te draaien. De vraag is of dit een keuze over prijs is of een beperking in toegang tot kapitaal.

Op de achtergrond speelt nog een kwestie. Saylor en CEO Phong Le vroegen indexbouwer MSCI begin september een regel in te trekken die Strategy uit belangrijke benchmarks kan gooien. Verlies van indexopname zou automatische vraag van passieve fondsen wegnemen, precies nu de kapitaalstructuur al onder druk staat.